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日銀短観~製造業の景況感悪化 

12月14日に日銀は12月の全国企業短期経済観測調査を公表した。大企業製造業業況判断DIは-12となり、9月調査から9ポイントの低下となり2期連続悪化となった。大企業非製造業業況判断DIは4となり、9月調査から4ポイント低下したものの、相対的にサービス業の堅調さが維持されている。


大企業製造業業況判断DIと同非製造業業況判断DIの推移(2013年3月は先行きDI、出所:日銀)


日銀短観 20121214


大企業製造業業況判断の先行きDIは-10となり、円安への期待などを背景に12月から2ポイントの改善を見込んでいるものの、少なくとも2013年の第1四半期までは景気の低迷を示唆している格好となっている。同非製造業業況判断先行きDIは3となり、1ポイントの低下を見込んでいるが、依然としてプラス圏内であり、製造業と比較すると相対的に底堅さも意識される。大企業製造業の業種別では、自動車の業況判断が9月から28ポイント低下して-9となっている。これは、エコカー減税の打ち切りの反動により国内需要が低迷していることや、やや過剰在庫感も意識され、さらに中国の日本製品不買運動などの影響、エマージングや欧州需要の低迷などを反映しているものと思われる。自動車の先行きは-16となっており、12月からさらに7ポイントの悪化を見込んでいることから、先行きについてもさらに厳しさが増していくといった状況となっている。またエマージング需要を取り込む業務用機械も9月の6から17ポイント低下の-11、造船・重機等も9月の-14から-25にそれぞれ悪化している。中堅企業の業況判断現状DIは-12となり、前回から6ポイント低下、先行きも-20となっており、さらに中小企業の業況判断現状DIは-18となっており、先行きは-26まで低下していることから、規模が小さくなるほど事業環境が悪化しやすくなっている。非製造業の業種別では、対事業所サービスや宿泊・飲食サービスで9月と比較して景況感が低下している。一方で不動産業は9月から5ポイント改善している。また、通信業は相変わらず好況であり、スマートフォンなどの需要に支えられている。


・需給・在庫・価格判断


国内での製商品・サービス需給判断DIでは、大企業製造業で-25となっており、前回から7ポイント低下した。景気後退に入りつつある中、エコカー減税などの反動により個人消費も息切れしてきている状況で、国内の需要も落ち込んできている。しかし、先行きは1ポイント改善を見込んでおり、現状がボトム圏にあることを示唆している。海外での製商品需給判断DIは、9月から4ポイント低下の-17となっている。エマージング諸国の景気減速や、欧州の景気後退の影響などから、需要の落ち込みが顕著となっている。しかし、先行きは2ポイント改善すると見込まれており、新興国経済の立ち直りに期待を寄せているものと思われる。海外需要については、仮に米国でFiscal Cliffが発動され同国経済がリセッションに陥ってしまうことになれば、ここからさらに悪化してしまうというリスクもある。このため、先行きについても現時点では楽観的ではなく、慎重な見方を崩していないものと思われる。


国内での製商品・サービス需給判断DIと海外製商品需給判断DIの推移(出所:日銀)


国内海外需給判断 20121214


製商品在庫水準DIの推移(出所:日銀)


在庫判断 20121214


仕入価格DIと販売価格DIの推移(出所:日銀)


仕入販売価格 20121214


製商品在庫水準DIは大企業製造業で21となっており、前回から3ポイント上昇した(=在庫過大感が増した)。鉱工業在庫指数をみても現状は過剰在庫であるとみられ、今後生産調整や在庫調整が必要であることが示唆されており、それを短観でも裏付けるものとなった。今後在庫が適正水準に戻るのは、1-2四半期の時間を要するものと思われる。販売価格DIは大企業製造業で前回から2ポイント低下の-18となっている。需要低下により販売価格にも下方バイアスが掛かってきている。一方で仕入価格DIは-1と前回から3ポイント低下しており、コストが上昇していないという状況はまだ好ましいのだろうと思われる。一方で先行きは大企業の仕入価格で4となっており、電気料金引き上げや円安による原材料費上昇を見越した形となっているものとみられる。


・売上高・経常利益・想定為替レート・設備投資計画・雇用


2012年度の売上高計画は製造業で前年度比1.2%増となっており、前回調査から2ポイント下方修正となった。欧州経済が低迷し、エマージング諸国の景気減速の影響を受け、さらには中国の日本製品不買運動の影響によりトップラインから下方修正を余儀なくされている。非製造業は前年度比1.0%増となっており、前回から0.6ポイントの下方修正となっている。2012年度の経常利益計画においては、大企業製造業で前年度比3.5%減となっており、前回調査から6.4ポイント下方修正していることから、2012年度は一転減益となる公算であり、企業の収益環境が一気に悪化していることを示唆している。一方で非製造業は前年度比1.3%減となっており、前回から1.0ポイントの上方修正となっている。このようなことから、全規模合計で前回調査から1.9ポイント低下の前年度比1.1%減益となっている。


想定為替レートは、2012年度通期で78.90円、上期で79.09円、下期で78.73円となっている。回答期間が11月13日から12月13日となっているが、この期間は経常収支が悪化し、自民党安倍総裁の発言等から円安に振れていたものの、この円安が持続的ではないとの見方があったのだろうか、企業サイドからは慎重な見方が示されていた。しかし、80円を超えた水準が継続すれば輸出企業の潜在的な増益要因となりうる。しかし、貿易赤字が定着化しており、更なる円安に振れることになれば、電力料金や燃料コストにも跳ね返ってくることから、コスト増が大きく意識されやすくなる。


設備投資額(含む土地投資額)は、大企業製造業で前回調査から1.1ポイント下方修正の前年度比11.1%増となった。震災復興需要などで設備復旧の動きがあり、また生産設備を増強させる動きとなっているが、足元の世界経済の停滞などの影響から設備投資を先送りさせる動きも出ている。一方で大企業非製造業の設備投資額は前年度比4.6%増となっており、相対的に堅調さが目立っている。このことから大企業全産業の設備投資額は前年度比6.8%増となっており、前回から0.4ポイント上方修正されている。生産・営業用設備判断DIは大企業製造業で14となっており、前回から3ポイント上昇(設備過剰感が増した)した。既に設備稼働率は2012年3月をピークに低下しており、余剰設備への懸念が出てきており、さらに先行きの需要見通しにも不確実性が大きいことから、生産設備増強の先送り懸念を示唆しているものとなっている。


生産・営業用設備判断DIの推移(出所:日銀)


生産設備判断 20121214


雇用人員判断DIは大企業で4となり、前回調査から2ポイント上昇(=人員過剰感が増大)となった。足元で在庫調整に伴う生産調整のフェーズに入っており、余剰人員が発生していることが示唆されている。今後は大企業を中心に雇用環境も厳しさを増していくものと思われる。一方で中堅企業は前回から2ポイント低下(=人員不足感が増大)の-1となっている。2011年後半以降の傾向として、大企業よりも中堅・中小企業の雇用人員不足感は大きくなっていることから、所謂ベビーブーマー層の大量退職により確保するのが難しい技能職を中心に恒常的に人員不足となっているものと思われる。


大企業全産業の雇用人員判断DIの推移(出所:日銀)


雇用人員判断 20121214


規模別の雇用人員判断DIの推移(出所:日銀)


規模別雇用判断
緑色:大企業 紺色:中堅企業 水色:中小企業

・企業金融・資金繰り


資金繰り判断DI(楽である-苦しい)は大企業で前回調査から1ポイント上昇の16となり、大企業の資金繰りについては安定していることが示唆されている。中堅企業は10となり、前回から1ポイント低下、中小企業は-5となり、前回から1ポイント低下となっている。今後は2013年3月に中小企業金融円滑化法が終了することにより、中小企業の資金繰り悪化が懸念されるところである。支援の方針は変わらないものの、ハードランディングとなると企業倒産が多発する可能性もあり、政策的バックアップが要求されるものとみられる。金融機関の貸出態度判断DIは大企業で前回調査から1ポイント低下の16、中堅企業は前回調査と変わらずの15、中小企業は前回調査から1ポイント低下の3となっている。借入金利水準判断(上昇-低下)DIは、大企業で前回調査から1ポイント低下の-6、中堅企業で前回調査から1ポイント低下の-8、中小企業で前回調査と変わらずの-7となっている。日銀の金融緩和や、足元でベンチマーク金利が低下してきていることから、借入金利についても低下基調が続いている。CP発行環境判断DIは大企業で2となっており、前回と変わらず、安定している。


今回の短観は、日本経済とりわけ製造業のマインドが大きく悪化したことが裏付けられたものとなっている。前回調査では完全に織り込めていなかった中国リスクについても反映されており、輸出企業を中心に逆風が強まっていることが示唆されている。但し、3月に向けてはやや明るさも持っていることから、当面年末から1月にかけて景況感のボトムアウトを探る時期であろうと思われる。しかし、米国Fiscal Cliffの行方は大きな不確実性要因であり、仮に発動となれば国内輸出企業の景況感をさらに悪化させるリスクもある。また、2013年も引き続き欧州経済はリセッションが続き、新興国経済の立ち上がりが遅れることもリスク要因として意識される。一方、堅調な個人消費に支えられてきた非製造業についてもモメンタムの低下が見られており、今後の動向には注意が必要である。設備投資額は2桁増を維持したものの、設備判断DIは悪化しており、設備投資の先送りもリスク要因として意識される。このような状況において、12月の日銀金融政策決定会合では景気を下支えする目的として追加緩和が行われる公算が強まっているといえる。

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12月5日に拙著"Global Macro Outlook 2013 :Where is driver for growth?「成長ドライバーが見えない展開へ」"がAmazon Kindleストアから発売されました。


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日銀短観~製造業の業況が悪化 

10月1日に日銀は全国企業短期経済観測調査(短観)の結果を公表した。大企業製造業業況判断DIは-3となり、3期ぶりに悪化した。一方で大企業非製造業業況判断DIは8となり、前回と変わらずとなった。以下は短観における大企業の業況判断DIの推移である(9月まで実績、12月は先行きDI 出所:日銀)。


日銀短観 大企業業況判断DI


先行きは、大企業製造業で-3と変わらず、大企業非製造業で5とやや低下を見込んでいる。製造業の業況は今後在庫・生産調整期が見込まれていることから、低水準に留まる見込みである。一方、非製造業はサービス中心に堅調であるが、先行きは小売などで落ち込むことを見込んでいることを踏まえると、エコカー減税や猛暑効果など夏場期の個人消費が反動減となることを見込んでいる。中堅企業製造業の業況判断DIは-6と前回から変わらず、同非製造業業況判断DIは2と前回から1ポイントの悪化なり、中小企業製造業業況判断DIは-14に悪化、同非製造業業況判断DIは-9と前回から変わらずとなった。規模別の業況は相変わらず中小規模になるほど悪化する。


業種別の業況判断DIでは、大企業製造業においては鉄鋼(前回-17→今回-28)や非鉄金属(前回11→今回0)、生産用機械(前回1→今回-11)、自動車(前回32→今回19)で足元DIが大きく落ち込んでいる。生産用機械の落ち込みは新興国向けなどで需要が低下していることを反映しているものとみられ、自動車に関してはエコカー減税による駆け込み需要が一巡することから、反動減を見込んでいる。また世界的に好調であった自動車需要が一服していることも反映しているものと考えられる。半面で市況回復により石油・石炭製品で大きく改善している。業種別の大企業非製造業業況判断DIでは、対事業所サービスで前回から8ポイント改善しているのが目立つのみで、他の業種は6月から9月にかけて大きな変動はなかった。高原状態をキープしていたものと思われる。先行きでは、宿泊・飲食サービスや対事業所サービス、対個人サービスなどで落ち込むと予測されている。


需給・在庫・価格判断DIについては、国内での商製品・サービス需給は大企業製造業で足元-18となり、前回より1ポイント悪化、先行きも-19となっている。国内需要は緩やかに低下しているという認識であろう。海外での製商品需給は大企業製造業で-13となり、前回から3ポイント悪化している。先行きは2ポイントの改善を見込んでいる。足元については、欧州経済がリセッション入り不可避であり、さらに新興国需要も大きく低下していることなどを踏まえると海外需要の方が国内需要よりも落ち込みが大きくなっているという傾向が続いている。在庫水準DIは大企業製造業で18となり、前回と変わらずとなった。在庫水準はリーマン・ショック以降の回復局面にあって、2011年12月以降高水準の状態で推移しているが、今後は直近の鉱工業生産指数が示すように在庫調整が行われる見込みである。在庫が適正水準に低下していくまではしばらく生産活動が停滞する可能性があり、その状況から回復に向かうのは少なくとも2013年1月以降となるのではないかと思われる。以下は商製品需給DIと在庫水準DIの推移である(出所:日銀)。


日銀短観 商製品需給DI 20121001

日銀短観 製商品在庫DI 20121001



価格動向では、大企業製造業の仕入価格DIは2となり、前回から2ポイント低下する半面で販売価格DIは-16となり1ポイント改善した。足元では原油価格などコモディティ価格が一服していたことから川上の価格が低下し、デフレ圧力が緩慢ではあるものの徐々に低下していくことから企業のマージン環境は緩和されている。しかし、先行きの仕入価格DIは5と3ポイント上昇しており、先行きコスト高となるのではないかということが示唆されている。国内にデフレ圧力が残っている状況で仕入価格の上昇は企業のマージン確保を難しくさせるため、今後のコモディティの市況動向には注意を要する。以下は価格動向DIの推移である(出所:日銀)。


日銀短観 価格DI 20121001



2012年度の売上高計画では、大企業製造業で3.3%増加となり、前回から1.7ポイントの下方修正となっている。同非製造業は1.6%増加となり、前回から0.5ポイントの下方修正となっている。2012年度の経常利益計画では、大企業製造業で3.2%増加となり、前回から6.2ポイントの下方修正となっている。製造業で売上高、経常利益計画が大きく下方修正されていることからすれば、欧州や中国などの海外需要が落ち込んでいることを反映している可能性がある。企業の想定為替レートは、2012年度上期79.16円、2012年度下期78.97円、通期79.06円となっており、前回から上方修正していることを踏まえると数量減による影響の方が強い。一方で2012年度の設備投資計画は大企業製造業で前回から0.1ポイント下方修正の12.3%となり、非製造業では0.3ポイント上方修正の3.3%となっている。このことから、設備投資については震災復興などの動きも加えると底堅く推移していると判断出来る。後述するが、ベースには生産・営業用設備判断DIが適正水準にまで低下してきたことなども影響していると考えられる。


生産・営業設備DIは、大企業で11となり、前回から1ポイント上昇、先行きは10となり、1ポイントの低下を見込んでいる。生産設備についてはリーマンショック以降余剰感が大きく高まり、これが設備投資を手控えさせてきているものの、足元で水準としてはまだ高いものの、余剰な生産設備が解消されてきていること、さらには後述するが資金繰りが安定していることなどから生産設備を増強する動きが出てきても不思議ではない。しかし、今後海外需要が大幅に低下し、在庫・生産調整が下振れる場合には余剰設備を増加させてしまうリスクも伴うため、今後の動向には楽観視出来ない。但し、震災復興需要は今後も継続的に見込まれることから、ある程度のバッファとして意識されよう。以下は生産・営業設備DIの推移(出所:日銀)。


日銀短観 設備判断DI 20121001


雇用人員判断DIは2となり、前回から1ポイント低下した。足元では労働需要は底堅いことが示唆されており、失業率も低下基調にある。しかし、先行きは3と1ポイント上昇となっており、企業活動が生産調整の段階に移行するにあたって余剰人員が発生する可能性もある。従って、失業率の改善にややブレーキが掛かっていくことも想定されよう。以下は大企業の雇用人員判断DIの推移(出所:日銀)。


日銀短観 雇用人員判断DI 20121001


企業の資金繰り判断DIは大企業で15となり、1ポイント低下、中堅企業は前回と変わらず11、中小企業は-4と前回から1ポイント低下した。金融機関の貸出態度DIは大企業で17となり、前回から1ポイント上昇、中堅企業は15となり前回から変わらず、中小企業は4と前回から変わらずとなっている。CPの発行環境判断DIは大企業で2となり、前回と変わらずとなっている。国内の金融環境が至って緩和的な状況となっており、企業金融の環境も安定していることが示唆されている。しかし、民生用電機大手の一角などは経営不振により資金繰りが安定していない可能性もある。以下は大企業の資金繰り判断DIの推移(出所:日銀)。


日銀短観 資金繰りDI  20121001



今回の短観は、製造業で業況が停滞し、非製造業の業況は底堅く、内需主導の経済状況を反映したものとなっている。しかし、製造業については、短観のアンケート回収日が10日前後だったことを考えると中国の反日デモによる企業活動への悪影響を織り込んだものではなく、現地工場などが操業停止に追い込まれている状況、あるいは日本製品ボイコットなどの動きなどを踏まえると、実際の足元の製造業を中心とした業況は短観の数字以上に悪化している可能性がある。また、国内の製造業については在庫水準が高く、生産調整に追い込まれていることなどを踏まえると在庫循環において今後生産調整や在庫調整圧力が大きくなっていくことから、製造業の企業活動がしばらくの間低迷する可能性もある。また、欧州や中国経済の想定以上の需要下振れ懸念も織り込んでいるわけではない。このことから、大企業製造業の業況判断DIは-3となり、ヘッドライン上は底堅いという感じではあるものの、見た目以上に業況は悪化している可能性がある。非製造業は夏場に消費が底堅く推移したことなどを踏まえると製造業よりは景況感が底堅いものとなっているが、エコカー減税の打ち切りや猛暑効果の剥落により、足元の個人消費も楽観視出来るものではないことには留意が必要であろうと思われる。


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日銀短観~製造業業況の停滞続く 

4月2日に日銀は2012年3月調査の全国企業短期経済観測調査(短観)を公表した。大企業製造業業況判断DIは-4、同非製造業業況判断DIは5となり、製造業の業況は2期連続でマイナスとなった。以下は短観の業況判断DIの推移である(出所:BOJ)。


短観 業況判断 20120412


先行きについては、大企業製造業で-3、非製造業で5を見込み、製造業の業況は先行きも厳しさが残るものとなっている。製造業については、リーマンショック及び金融危機以降、景気の回復により業況も回復していったが、昨年の震災で一時的に大きな落ち込みがみられたあと、回復しているが、昨年末のタイの洪水の影響や円高により再度悪化した格好となっている。そして3月の調査時点では欧州のリセッション及び中国経済の減速などから素材産業(鉄鋼、非鉄、化学)で大きな落ち込みがみられたことが響いた格好となり、景況感の回復は足踏みとなっている。一方で大企業のうち自動車(12月調査+20→3月調査+28)や造船・重機(12月調査-7→3月調査0)といった加工組立産業の業況は改善もしくは拡大となっている。特に自動車については北米等での好調な売上に支えられているとみられる。また、製造業の中堅企業の業況判断DIは-7、先行きDIは-8、同中小企業の業況判断DIは-10、先行きは-15となり、12月調査よりは改善しているものの、先行きは楽観視していないことが浮き彫りとなった。大企業同様、加工組立産業よりは素材産業で厳しさが目立つものとなっている。素材産業の落ち込みが、欧州及び新興国の減速懸念を先行的に示唆しているのであれば、やがて加工組立産業にも波及し、世界経済の影響を受けやすい製造業全体の先行きにも不安を抱えることになる(但し先行きは加工産業で悪化、素材で改善を見込んでいる)。また、足元で円高が是正されているが、後述の通り企業の想定為替レートは保守的にみており、円安傾向で業況が改善したとはいえないものとなっている。


非製造業においては、昨年の震災以降、自粛ムードや電力不足への懸念から一時的に落ち込んだあと回復基調が鮮明となっている。復興需要や消費マインドの改善などが背景にあるものと見られる。業種別のDIでは、大企業で対事業所サービスが12月から10ポイント改善の+20、電気・ガスで12月から9ポイント改善の-3、通信で8ポイント改善の52となっている。電気・ガスについては冬場の暖房需要が高まったことや、通信はスマートフォン商戦が好調だったことが背景にあるものと考えられる。また個人消費動向を占う上で重要な小売業は12月から1ポイント悪化の9となっており、厳冬も手伝って堅調さが維持されている。一方で宿泊・飲食サービスは12月から6ポイント悪化の-8となっており、厳冬や大雪の影響により国内旅行を手控えた影響が出ているものと思われる。今後復興需要が顕在化するに従い、建設や不動産で業況改善が期待できる。また、中堅企業、中小企業でも緩やかではあるが改善してきている。



企業の売上高については、2011年度、大企業製造業で前回から2ポイント下方修正の+0.2%、非製造業で前回から変わらずの+2.6%となっている。製造業で大きな下方修正がみられており、新興国の景気減速や欧州のリセッション、さらには地デジ特需が剥落しテレビ等の売上が落ち込んだ影響を受けたものと考えられる。2012年度は、大企業製造業で+2.0%、非製造業で+1.2%を見込んでいる。経常利益については、2011年度、大企業製造業で前回から12ポイント下方修正の-17.9%、非製造業で3.4ポイント下方修正の-13.6%となった。円高が進行し、また家電の不振が響いた格好となっている。2012年度は、大企業製造業で+0.6%と増益見込み、同被製造業で-2.3%と減益見込みとなっている。2012年度想定為替レートは、


・上期 78.04円
・下期 78.24円
・通期 78.14円


となっている。現状82-83円台で推移していることを考えれば、保守的な見積であるともいえる。また、2011年度についても78.93円であったことから、外需産業における利益の上積みも期待できる。2012年度設備投資計画は大企業製造業で+3.6%、同非製造業で-2.0%、同全産業で変わらずとなっている。震災復興による生産設備の復旧の動きが続くことや、世界経済が回復基調であること、さらに企業の設備過剰感が薄らいでいることから、大企業製造業を中心に設備投資を活発化させていくものと思われる。なお、大企業製造業の設備判断DIは12月調査の9から10となっており、リーマンショック後の設備過剰感が薄らいでいるが、しかし設備不足といった状態でもなく、設備投資は今後も控えめな回復基調となっていくものと考えられる。以下は大企業製造業の設備判断DIの推移(出所:BOJ)。


短観 設備判断 20120402


在庫水準については、大企業製造業の商製品在庫判断DIは19となっており、12月から変わらずとなっている。リーマンショックの後、激しい在庫調整を経て、在庫復元の動きとなり、さらに震災後のサプライチェーン障害を経て在庫復元の動きを活発にさせたものの、足元でやや過剰在庫感がみられる。在庫循環的にはリーマンショック後の在庫復元の動きが一巡し、恐らく足元で在庫調整期に入っているものと思われる。さらに世界経済の減速の状況如何では過剰在庫感が強まる可能性もある。従って今後の生産活動もやや停滞していくことも想定しておきたい。以下は在庫判断DIの推移(出所:BOJ)。


短観 在庫水準 20120402



国内商製品需給については大企業製造業で-19となり、12月の-18からやや悪化した。海外需給についても大企業製造業で-11と12月から変わらずであるが、低調な動きとなっている。特に海外で需要が不足している状態となっており、今後製造業の設備投資計画にも影響を及ぼす恐れがある。以下は国内・海外商製品需給判断DIの推移(出所:BOJ)。


短観 需給 20120402



価格判断については、仕入価格判断DIは大企業製造業で11となり、前回の12から低下した。また販売価格DIも大企業製造業で-14と前回の-13から低下した。相変わらず国内ではデフレ基調が続き、仕入価格を販売価格に転嫁しにくい状態が継続しており、企業のマージン確保も苦戦している。また足元で円安基調となり、さらに原油高騰の動きも相まって交易条件が悪化している中において、仕入価格は大きく上昇するが、販売価格は抑制されるといった状況も想定される。実際投入コストをヘッジしにくい中小企業で仕入価格判断DIが4ポイント上昇している。今後も交易条件が悪化し、また電力料金の値上げ等の影響もあることから、企業のマージン確保はさらに難しくなっていくことも想定される。以下は大企業製造業の仕入価格・販売価格判断DI(出所:BOJ)。


短観 価格 20120402


雇用人員判断DIは、大企業で3となり、12月の4から低下した。雇用についてはリーマンショック後に急激に拡大した過剰感が薄らいだ格好であり、通常の水準に近づいている。今年から来年にかけて日本の労働生産人口において最も多い年齢層(1947-48年生まれ)が大量退職を迎える時期に相当しており、そうした動きも過剰雇用感の払拭を後押ししているものと考えられる。新規採用に傾くかは、今後の国内及び世界経済の需要動向の影響も受けることから、基調としては回復しているものの、先行き慎重な見方を崩せないものと思われる。以下は大企業の雇用人員判断DIの推移(出所:BOJ)。


短観 雇用人員 20120402


資金繰り判断DIは大企業で14となっており、前回から1ポイント悪化している。大企業の資金繰りの悪化については、製造業としては戦後最大の負債総額となったエルピーダメモリの破綻の影響も考慮されるところではあるものの、全体として貸出などが収縮する事態とはなっておらず、安定しているという傾向には変わりがない。中堅企業の資金繰りDIは8となり、前回から変わらず、中小企業の資金繰りDIは-6と前回から変わらずとなっている。CPの発行環境判断DIは1となり、前回と変わらずとなった。信用市場は概ね安定しているとみてもよい。以下は大企業の資金繰り判断DIの推移(出所:BOJ)。


短観 資金繰り 20120402


今回の短観については、素材業種の業況が悪化していることを踏まえると、世界経済、特に新興国経済のダウンサイドリスクを意識させるものとなった。また、足元で進行している円安について、総じて業況を改善させるものではなかった(今回の短観で最大の「ミステリー」だったように思われる)。一方で加工組立産業や内需は堅調なものとなっている。先行きからすれば新興国のダウンサイドリスクの顕在化により、加工組立産業の業況にも波及していくかがポイントとなろう。また交易条件の悪化により足元で進んでいるコスト高の動きについても今後企業マインドに影響を与えていくことも考えられる。日銀では4月9-10日に金融政策決定会合が行われるが、特に製造業において短観の内容がやや下振れていることを踏まえてどのように判断を修正していくか注目される。


English Version Is Here: Tankan Shows Stagnation of Manufacturing Business Condition in Japan


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過去最高の経常赤字を計上~1月経常収支 

財務省は3月8日に1月の経常収支を公表し、4373億円の赤字となった。以下は経常収支の推移(出所:財務省)


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内訳は、貿易・サービス収支が1兆4747億円の赤字、所得収支が1兆1326億円の黒字となり、経常収支移転が952億円の赤字となった。経常収支が単月で赤字となるのは2009年1月以来3年ぶりのこととなる。経常赤字の要因は内訳にもあるように貿易収支が過去最大の赤字となったことを反映した格好となっている。所得収支は直接投資収益の増加により、10カ月連続で黒字が拡大している。


財務省は2月上中期の通関ベース貿易収支を発表し、686億円の赤字となった。1月の貿易赤字は季節的要因もあるため膨れる傾向にあるが、2月においても輸出の回復はみられるものの、輸入が高水準に推移していることから赤字となっている。また、2月中旬以降で円安が進み、商品価格も上振れてきていることにより、足元で交易条件は悪化しているものとみられ、そのような状況において貿易黒字の早期回復は厳しい情勢にあるといえる。しかし、仮に2月の貿易収支がフラットもしくはやや赤字を計上したとしても、所得収支の黒字により、来月に発表される2月の経常収支は黒転が見込まれるものと考えられる。


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日銀短観~製造業の業況が悪化 

12月15日に日銀は企業短期経済観測調査(短観)を公表した。大企業製造業業況判断DIは-4、非製造業業況判断DIは4となった。以下は大企業製造業・非製造業の業況判断DIの推移である(2012年3月は同先行きDI、出所:日銀)。


業況判断 20111215


2008年の金融危機の時に日本経済も景気後退入りし、その後緩やかな回復基調が続いてきたが、2011年3月に東日本大震災が発生し、サプライチェーン障害や電力不足、国内消費マインドの落ち込みなどにより、企業マインドも下振れた。しかしその後はサプライチェーン障害が回復し、国内消費マインドも回復していくに従って企業マインドも回復してきたものの、足元製造業についてはDIがマイナスに低下しており、企業マインドの悪化が示されている。大企業製造業の業種別では、足元の市況悪化を受けて非鉄金属(9月17→12月0)、タイの洪水などの影響を受けて電気機械(9月-5→12月-21)などで低下幅が大きくなっている。一方で北米等で堅調な販売がみられ、タイの洪水の影響をそれほど大きく受けなかった自動車は9月の13から12月は20に上昇してきており、ややまちまちな印象も受けるのも特徴的である。新興国経済の減速の影響などからはん用機械、生産用機械も業況が悪化している。先行きについては横ばいから小幅な改善、もしくは悪化を見込む業種が多く、自動車についても先行きは1ポイントの改善しか見込んでいない。規模別製造業では、中堅企業が9月の-3から12月も-3となっており、業況は横ばい、中小企業については9月は-11であったが12月には-8となっており、足元は改善基調となっていたものの、先行きについては中堅企業で-10、中小企業で-17と再度悪化すると見込まれている。円高や世界経済の不確実性、国内需要の低迷など懸念事項が多く、それらを反映したものとなっている。大企業非製造業の業況判断DIは4となり、9月の1から改善してきている。震災後電力不足の影響や自粛ムードで消費者の消費マインドが低迷したが、その後自粛ムードが緩和されてきたや復興需要の顕在化を踏まえ、企業マインドが改善してきている。しかし、先行きは大企業で0を見込んでおり、消費マインドの息切れなど震災後の反動の一服感が広がっていることを反映している。非製造業では飲食・サービス業の業況改善が大きく、9月は-18だったものが-2にまで改善した。自粛ムードの緩和や夏場の消費意欲などが寄与したものと思われる。しかし先行きは-14に低下すると見込んでいる。また通信は44にまで拡大してきており、10-12月期のスマートフォン商戦の盛り上がり等を反映している。小売は9月の14から12月は10に低下しており、地上デジタル放送切り替えの特需が剥落したことを反映している。先行きは1となっており、消費動向の息切れ感を強く示唆するものとなっている。


企業の売上・利益計画についても下方修正の動きが目に付く。大企業製造業で2011年度売上高は+2.4%となり、前回から1.6ポイント下方修正されている。大企業非製造業の2011年度売上高は+2.6%と前回から小幅に上方修正となっている。経常利益については、大企業製造業の2011年度が-6.7%(前回から6.4ポイント下方修正)、大企業非製造業は-10.6%(前回から3.6ポイント下方修正)となっている。製造業については、円高やタイの洪水による一部セクターでのサプライチェーン障害、世界経済の減速感の強まり等の懸念材料を織り込んでいる。非製造業についても国内消費の息切れなどの影響から下方修正の動きとなっている。2011年度想定為替レートについては、


・上期 80.26円
・下期 77.90円
・通期 79.02円


となっており、下方修正となっている。現状の為替レートは企業見通しと同じ水準で推移しているが、先行き円高が進行すれば製造業を中心に下方修正のバイアスが掛かりやすくなる。2011年度設備投資計画は大企業製造業で+6.2%(3.5ポイントの下方修正)、大企業非製造業で-1.1%(0.5ポイントの下方修正)となっており、世界経済の不確実性の高まりを受けて設備投資も慎重になってきている。設備判断DIは大企業製造業で9となっており、前回と変わらずになっているが、金融危機時以来続いた過剰設備感は緩やかに解消する方向に向かっており、今後需要が高まれば、設備投資も活発になってくる可能性もある。以下は大企業製造業の設備判断DIの推移である(出所:日銀)。


設備判断 20111215



在庫水準については、製造業で19となっており、前回の14から上昇してきていることから、過剰在庫への懸念が浮上してきている。景気後退時の在庫水準判断からすれば相対的に低いものの、在庫余剰感は確実に広がっていることを示唆している。サプライチェーン障害の回復によって在庫投資が拡大したものの、世界経済の減速などの影響から余剰感が高まっているという背景があるものとみられる。今後は生産調整を行いながら適正水準に向かっていくものと思われる。以下は在庫水準判断DIの推移である(出所:日銀)。


在庫DI 20111215



国内製商品需給に関しては、大企業製造業で9月の-14から-18に悪化している。また海外の製商品需給に関しては9月の-3から-11に悪化している。低下幅は海外で大きくなっていることから、足元で海外需要の低下への懸念の方が大きくなってきているといえる。仕入価格判断は9月の22から12に低下、販売価格判断は9月の-9から-13に低下している。仕入価格判断の方が低下幅が大きくなっていることは、国際商品価格などの低下により、投入コストが低下していることを示唆している。このことから、企業のマージン確保についてはいくらか緩和してきている。以下は製造業の仕入価格判断DIと販売価格判断DIの推移である(出所:日銀)。


価格DI 20111215



雇用人員判断DIは大企業製造業で、9月の5から6に小幅悪化、先行きについても7へ小幅の悪化を見込んでいる。一方で非製造業については9月の3から1に改善、先行きは-1に改善することを見込んでいる。このことから、世界経済の影響を受けやすく事業環境が厳しい製造業に比べ、内需に依存する非製造業の方が雇用環境は底堅いといえる。但し、非製造業においても緩慢な回復でしかなく、失業率が低下するだけの寄与となるかは不透明である。以下は雇用人員判断DIの推移(出所:日銀)。


雇用人員 20111215



資金繰り判断DIは大企業で15となり、9月の16から1ポイント改善している。中堅企業は8で前回と横ばい、中小企業は9月の-7から-6に改善している。借入金利水準は大企業で-6から-4に上昇している。このことから、世界的な金融不安による国内の企業の資金繰りへの影響は総じて大きくないが、ドル調達などで借入金利がやや上昇してきていることは留意だろう。また、CPの発行環境判断は全産業で1となっており、前回と変わらずとなっていることから、信用市場については安定しているといえる。以下は資金繰り判断DIの推移である(出所:日銀)。


資金繰りDI 20111215


12月の短観は世界経済の減速やタイの洪水によるサプライチェーン障害の影響により、ややダウンサイドリスクを意識させるものとなっている。国内についても震災後の反動の息切れを示唆するものが多い。日銀では11月の金融経済月報において、「先行きのわが国経済は、当面、海外経済の減速や円高に加えて、タイの洪水の影響を受けるとみられる。もっとも、その後は、新興国・資源国に牽引される形で海外経済の成長率が再び高まることや、震災復興関連の需要が徐々に顕在化していくことなどから、緩やかな回復経路に復していくと考えられる」という基調判断を行なっており、輸出や生産については、「当面、横ばい圏内の動きになるとみられるが、その後、海外経済の成長率が高まることなどから、緩やかに増加していくと考えられる」としているが、製造業において、短観の内容がやや下振れていることを踏まえてどのように判断を修正していくか注目される。無論ダウンサイドリスクが顕在化していくという判断を下すことになれば、追加緩和策も検討されていくことになろう。


English Version Is Here: "Tankan suggests Manufacturing Company's Condition Is Weaker"


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カテゴリ: 市場視点

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