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流動性相場の素地~内外金利と株価考 

今日の東京株式市場は反発した。香港や上海は預金準備率の引き上げ懸念でさえない中、東京だけが騰がっているという相場付きとなっている。新興市場でJASDAQ指数が11連騰となっているが、RUSSELL2000も足元でかなり強い動きを見せており、世界的な小型株物色のキャッチアップが続いているようだ。大型株にしても輸出から内需にシフトしている。おそらくメガバンクの一角が今年の高値を更新していくようであれば相場の景色も変わるかもしれない。円債市場では先物で一時138.39円まで売られる展開もあったが、突っ込み警戒感から押し目買いが入る形となって小反発で引けた。円債はこのところスティープニングの様相が強く出ている。外為市場ではドル円は終日保ち合い。仲値需給から買われるところもあったが東京のフローはあまり大きくはない。


ここに来て日本経済のアップサイド要因が意識されている。本日は各社から4月1日の日銀短観の予測がまとまって各種ベンダーから数字が出されている。前回12月調査の時が大企業製造業業況判断が-25であり、同非製造業DIが-21だったので予測中心値が-12~-13あたりなので11-12ポイントくらい改善する。改善幅が加速する。凄い予想もあり、みずほ証券は製造業DIがプラス圏に浮上すると予測している。最も低い予測を出しているのは三菱UFJリサーチ&コンサルティングの-17となっている。いずれにせよ今後4月1日までは短観期待が株式相場の下支えとなるのだろう。


そして注意深くみなければいけないのは日米の債券市場の動向である。日本の債券市場はスティープ化、米国の債券市場はフラット化している。


JGBのイールドカーブ(出所:FT)


JGB YC


米国債のイールドカーブ(出所:FT)


UST_YC


簡単に言えば、トレジャリーは短期債が売られ長期債が買われる傾向、JGBは短期債が買われ、長期債が売られる傾向である。このことは米国の金利マーケットではFedの出口戦略が意識されている一方でJGBでは日銀の緩和政策強化を織り込んでさらに長期債が売られるということである。


日本サイドの要因からすれば、JGBがスティープニングする要因としては金融緩和強化+景気アップサイドリスクであり、そのカタルシスは日銀短観の上ブレ懸念もあるし、このところの日本の経済指標は悪くないことにも拠る。そんな中で(いいかどうかは別として)デフレを口実に金融緩和を強化している。そうなれば日本のマーケットにおけるマネーフローはリスク選好となり、特に株式市場がその受け皿となりやすく、流動性相場の素地を作っていくことになる。さらに、企業業績にしても来期強気の見方を示しており、野村證券の2010年NOMURA400ベース(除く金融)の経常増益率は57.9%となっている。


外部サイドの要因からすれば、日本株市場はグローバル経済の影響を受けやすい市場であるため、経験則上米国債のイールドカーブがフラット化する時点での日経平均のパフォーマンスは良い(最終的には逆イールドになるまで・多少タイムラグがある)。以下のグラフは日経平均と米国10-2年債スプレッドの推移である(週間推移、出所:Fedなど)。


NIKKEI vs 10Y-2Y


直近の10年-2年債スプレッド


10Y-2Y


米国は2月までスティープニングが続いてきたが、これは米国経済の回復の初期の段階で、景気回復を先取る形で長期ゾーンの利回りが上昇するものの、短期ゾーンはFF金利がゼロに据え置かれるため低くなる(もちろん米国債の大量発行が直近までスティープニングを強めてきた最大の要因であることは確か)。しかし、米国のイールドカーブがフラットニングするという局面においては景気回復が継続、もしくは景気が拡大し、先々の政策金利の上昇を見越して短期の金利までも上昇していく状態であるという解釈もできる。そして、日本はほとんど政策金利が引き上げられないため、グローバルの利上げサイクルでは他国の株価をアウトパフォームしやすい傾向となっていくのだろう。さらにグローバル的な利上げ局面では日本株市場は相対的に低金利を享受するということになるので、バリエーション的にも割安になりやすい。よく「日経平均とFF金利とは連動して動く」というのはこういったことなのだろう。日本の短期金利が上昇しない限り、ベンチマークである米国の利上げサイクルに連動しやすくなる。


但し、注意しなければいけないのは、Fedがこのまま出口戦略に出られないリスクであり、再度イールドカーブがスティープニングするリスクだろう。米国の長期債には財政赤字の拡大からリスクプレミアムが意識されるし、さらに米国経済は不動産など不安要素も多い。欧州発のリスクが世界経済の二番底として意識される可能性もある。もちろん過去最大の10-2年債スプレッドが大きく縮小していけばいつまでも低金利が続いていくと見込まれる日本株も大きく上昇していくのかもしれないが、これが小幅な縮小にとどまるならば上値も限られるのかもしれない。



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この記事に対するコメント

はじめまして

こんにちは。はじめまして。畑佐と申します。
管理人様のサイトは、各金融商品にわたって書いていらっしゃるのですね。
非常に勉強熱心でいらっしゃると思いました。
私は、まだサイトを立ち上げたばかりなのですが、
諸般の事情で、セミナーや勉強会に行くことができないので、
オーディオ教材と書籍にて勉強している次第です。
現在は、FXについてしか書いていないのですが、
今後は、「投資」全般に幅を広げたいと思っています。
今後ともよろしくお願いいたします。

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畑佐剛実 #hHr8eLEw | URL
2010/03/21 17:38 * 編集 *

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