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新しい「ストーリー」~where debt will go on ? 

今日の東京市場は株式市場は急反落、債券市場は上昇、外為市場ではユーロが売られる展開となった。株式市場では4日のNY市場の急落を受けて300円を超える下げ幅となった。円債市場は先物が140円台に乗せるなどしており、JGB10年利回りは1.250%まで低下した。外為市場ではソブリンリスクからユーロが急落、一時1.2735ドルまで売られる場面があった。


ここからはフィクションかもしれませんし、近未来予想かもしれません。



このところのギリシャ問題に端を発したソブリン危機の問題の終着地点は読めない。バークシャー・ハザウェイの年次株主総会で、ウォーレン・バフェット氏が次のように語っていた。


I don't know how this movie ends...but it will be high drama

(ユーロの問題について)私はその映画の結末がどんなものになるか分からないけど、高価なドラマになるんだろうな。

このドラマは現在第2章から第3章へ移行している。第2章のストーリーはこうだ。


信用収縮のフェーズは民間銀行からソブリンレベルに移行していく。2007年のパリバショック以降の局面において膨大なdebtは民間のバランスシートからソブリンが財政支出・金融政策により引き受けてきたが、そのソブリンのdebt引き受け能力も臨界点を迎えつつある。2009年の終わりにドバイショックが勃発しPIIGS危機が表面化した。2009年においてはソブリンが民間のdebtを引き受けるスキームが機能していたわけであり、ソブリンにもまだ余裕があった。そういった観点から投資家はリスクをとるべき時間帯であったが、2010年はその限界が徐々に表面化していくこととなろう。debt引き受け能力の臨界点に達したソブリンから次第に信用力を失っていく。そしてギリシャ危機が起こり、ついにはゼネストで死者が出た。そしてデフォルトなり救済なりで第2章から次のストーリーに移行していくポイントが近づいている。壮大なdebtの物語の第3章の核心は、


ソブリンレベルで手に負えなくなったdebtは中央銀行レベルに移行していく


ということだ。このような台本がもう出来上がっているのかもしれない。本日のBloombergの"Weber Draws Battle Lines as Pressure Mounts on ECB "という記事においても、国債買い切りについて複数のエコノミストが指摘している。


'Nuclear Option’


The worst crisis to befall the euro area has led economists at Societe Generale SA and Royal Bank of Scotland Group Plc to suggest the ECB should consider the “nuclear option” of buying government bonds to restore confidence in markets, support banks and lower borrowing costs.

(抄訳)ユーロ圏に降りかかる最悪の危機は、ソシエテ・ジェネラルやRBSのエコノミストの提案を導き出している。それは、ECBがマーケットの信頼感を修復するため、あるいは銀行をサポートし低コストで借入れが出来るように国債を買い切る"Nuclear Option"を検討すべきだ、ということだ。


While the ECB is prohibited from buying assets directly from authorities, it can purchase them on the secondary market. Trichet said on May 2 that "at this stage, we have absolutely no decision on the purchase of government bonds."

ECBが直接国債を買い入れることは禁止されているので、セカンダリーマーケットで買い切るしかない。トリシェECB総裁は5月2日に、「現段階では、我々は国債を買い切る決定は全くしていない」としている。


Without referring explicitly to the bond proposal, Weber said in Stuttgart, Germany, yesterday that "measures that damage the fundamental principles of the currency union and the trust of the people would be mistaken and more expensive for the economy in the longer term."

昨日のシュツットガルトで独連銀のウェーバー総裁の講演では、国債買い入れを明示してはいないが、「通貨統合の基本原則や人々の信頼へのダメージは、経済にとって長期的な期間において誤りであり、より高い代償を支払うこととなるだろう。」としている。


この記事でも述べられているが、ウェーバー総裁からすれば国債の買い切りに踏み込めばインフレを煽り立てることや中央銀行の独立性に関わることになるため慎重になっているとの指摘もある。中央銀行の国債買い切りは"Nuclear Option"であることはその通りであり、それゆえタブーとなっていることは別にECBに限ったことではない。日本の財政法第5条でも定められていることでもある。


第五条  すべて、公債の発行については、日本銀行にこれを引き受けさせ、又、借入金の借入については、日本銀行からこれを借り入れてはならない。但し、特別の事由がある場合において、国会の議決を経た金額の範囲内では、この限りでない。



このような中央銀行の国債買い切りというのは、歴史上深いトラウマがあり、二度と悲劇を起こさないようにするため各国地域で禁止されている。しかし、システミックリスクに晒されている状況下においてはそのような信用緩和(Credit Easing)に迫られる場面も想定されうる。原理原則にこだわって流動性危機を招くことになるのか、それとも一線を超えてしまうのか、といったところが今後問われてくるのだろう。無論市場も催促することになる。但し、この議論はプルーデンス政策を巡るものであり、リフレ論者が展開するデフレ対策や、マネタイゼーション的な国家財政の穴埋めのために安易に利用することは、自らを破滅に導くことは言うまでもない。


壮大なドラマの第3章のセッティングはすでに準備されている。本日日本時間21時30分からリスボンで開催されるダダ漏れが最もスリリングなシーンとなるだろう。


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カテゴリ: 市場視点

タグ: ソブリンリスク  ユーロ  ECB  金融政策 
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