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バンカメ決算とBARRON'Sの思惑 

今日の東京株式市場はまちまちだった。JPモルガンがファーストリテイリングの投資判断をNeutralからUnderparformに引き下げたことから同社株が売りを浴び、半面で週末にJALのクレジットイベントがなかったことから銀行が買い戻される動きとなった。NT倍率も先週末の10.38倍から10.30倍まで低下した。Fリテの投資判断引き下げをカタルシスとしてNTショートのアンワインドが一気に出たという感じなのだろう。


先週末のNY株式市場ではバンカメやGE、IBMの決算失望から売られた。DJIAは金融株が総じて安くなったことから一時100ドル超の下げとなった。金融株に関しては決算がたけなわであるが、大手はほぼ出揃った。個人的な所感としては「商業銀行部門は総じてダメ」、「投資銀行部門は頭打ち感」という印象を強く持った。以下のグラフはバンク・オブ・アメリカ(BOA)セグメント別の収益を示したものである。


Segment



これをみると、ブローカレッジ部門と投資銀行部門が前年同期から飛躍的に伸びている。これはメリルリンチを買収した効果が出ているようだ。さらにFRBによる超低金利政策から「短期でファンディング・長期で運用」のスタイルに徹することができるのでトレーディング収益も拡大している。いわば、今や負の資産を抱えたというイメージを払拭し、「虎の子」と化したメリルの貢献が大きいのだろう。半面でこの1年間の収益において商業銀行部門のクレジットローン部門の収入は低下している。前年同期は31.2億ドルの収入であったが、今3Qでは15.5億ドルまで低下している。結局は3Qに貸倒引当金を117億ドル計上し全体からすれば赤字に転落している。そしてその背景にあるクレジットローンの市況はますます悪化している。以下の図は失業率とバンカメのクレジットローン貸倒率である。


Net less ratio



クレジットローンの貸倒率は2009年1Qまで失業率に比例して動いていたが、クレジットローンの貸出を引き締めた結果、やや貸倒率の方の上昇に弾みが付いたようだ。30日延滞率は2Qの7.6%から7.4%に改善したが、それでもなおクレジットローン市況は深刻とみるべきだろう。クレジットローンに加え商業用不動産も深刻な状況であるのだから、米銀における商業銀行部門は不振の極みである。そして失業率が高止まりする状況がこれからしばらく続くとなれば収益は(トレーディングを含む)投資銀行部門に左右されるような感じとなってきている。しかし、今の長短金利差では投資銀行部門(特にトレーディング)に関しても頭打ちになる可能性が濃くなっている。以下の図は10年債利回りから2年債利回りを引いた長短金利差であるが、このところじりじりと切り下がっている。


10Yr - 2Yr



トレーディング収益が長短金利差に依拠する部分が大きいとすれば、この金利差が続く限り投資銀行部門の収益はなかなか伸びにくい(もちろん株式やコモディティの上昇からそちらのトレーディングで伸ばす余地もあるが、ここから上値を追うには一段の材料が必要となろう)。そうなると、今後は米国債のイールドカーブがスティープ化しなければ銀行全体の収益はなかなか浮上していかないことになる。当局としても米銀が商業銀行部門での貸倒損失で沈まないようにするための時間稼ぎ的なことも必要となってくるのだろう。そこで利回りを上昇させていく策を講じるとすればブラフといえども「出口戦略」的発言を述べていかなければならないと思われる。そこで飛び出したのがバロンズのC'mon, Ben!だった。FF金利を2%まで上昇させていくべきだとする意見である。


IT'S TIME FOR THE FEDERAL RESERVE TO STOP talking about an "exit strategy" and to start implementing one.

There's no need for short-term rates to remain near zero now that the economy is recovering. The call to action is clear: Gold, oil and other commodities are rising, the dollar is falling and the stock market is surging. The move in the Dow Jones industrial average above 10,000 last week underscores the renewed health of the markets. Super-low short rates are fueling financial speculation, angering our economic partners and foreign creditors, and potentially stoking inflation.



これをどう見るかは読者それぞれだろう。意図的に流したかどうかはわからないが、今の銀行を持たせるにはトレーディング部門の収益を拡大させていく、つまり米国債のイールドカーブをスティープ化に持っていく必要がある。そういう意味でこのタイミングでこういった話が出てきやすい環境であることは留意すべきだろう。また、今週は連銀幹部の発言が相次ぐ。


10/19 バーナンキ議長、金融危機と経済見通しについて講演
10/20 プロッサー総裁他、金融政策についてのパネル討論会に参加
10/21 ローゼングレン総裁、ボストン連銀経済会議で挨拶
10/22 ローゼングレン総裁、金融安定についてのボストン連銀主催の会議でパネル討論に参加
     ロックハート総裁、幼児教育について講演
     ダドリー総裁、ボストン連銀の金融政策についての討論会で司会
     エバンス総裁、米マクロ経済政策についての討論会に参加
10/23 バーナンキ議長、ボストン連銀の会議で講演
     コーン副議長、ボストン連銀の会議で監督・規制についてのパネル討論に参加


こんな感じで硬軟ありながらいろいろな発言がなされると思う。この時債券市場でどういった反応がみられるか、注目の週となろう。


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