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Global Market Weekly Focus 4.4-8 

先週のマーケットにおいては、重要指標が相次ぎ材料視された。3月の雇用統計においては非農業部門雇用者数が+216Kとなっており、これまでのところ順調な雇用回復が示されている。また、ISM製造業景気指数についてもPMIは前月からやや低下したものの、61.2と高水準をキープしている。以下はISM製造業景気指数の推移(出所:ISM)


ISM Mfg 20110404.



しかし、雇用統計にしてもISM製造業景気指数についても今後不透明感がある。雇用統計については4月1日のエントリでも述べたが、ISM製造業景気指数においても気がかりな面がある。それは、在庫が低水準であるということである。在庫指数は2010年2月の水準であり、以下はISM製造業先行指数である在庫/新規受注レシオと生産の推移(出所:ISM)。


ISM Mfg leading indicator 20110404.



通常であれば、このレシオが低水準であるので、出荷と在庫のバランスが良好で、生産が拡大していくことを示唆しているが、東日本大震災の影響によってグローバルレベルでのサプライチェーンがダメージが受けている状況において、在庫の少なさが供給能力の低下を引き起こす可能性があることから、今後の生産動向にも影響する懸念が出ている。すでに米国では日系メーカーを始めとして減産の動きが出ており、今後の部品調達の動向次第では生産のモメンタムが一時的に低下する可能性もある。この点については、企業の購買担当者からも、


What will be the impact to the U.S. supply chain after the devastation caused by the Japan earthquake?"

日本の地震によって引き起こされた破壊は米国のサプライチェーンにとって何のインパクトがあるのだろう。




としており、懸念表明が出されている。また、価格指数は85.0に上昇しており、2008年7月以来の水準である。このことから米国の企業においてもインフレ期待が上昇しており、コスト高により価格転嫁を強いられている構図もみえてきている今後の米経済においては日本の東日本大震災の影響やリビア情勢などに起因するエネルギー価格の上昇などといったリスクも意識されていくものと思われる。


今週については各国金融政策の動向に焦点が当たる。


■ECB理事会


今週最もマーケットで意識されているのは7日に行われるECB理事会である。先月のECB理事会において、トリシェ総裁は、物価について


Strong vigilance is warranted with a view to containing upside risks to price stability.

強い警戒(を持って見極めること)は、物価安定のアップサイドリスクを含む見方を保証する。




としており、物価上昇懸念を強いトーンで表明した。この"Strong vigilance"というキーフレーズは今後2カ月以内に利上げを行うサインとしてマーケットでは意識されており、今回利上げが行われるかどうかが最大のポイントであろう。先週の31日に発表されたユーロ圏消費者物価(HICP)においても、市場予想を大きく上回る前年比+2.6%となったことで、ECBの政策目標とするところの+2%程度からさらに乖離していることから、利上げに踏み切る可能性は一段と高くなったと言える。以下はユーロ圏HICP(出所:EUROSTAT)。


EURO HICP 20110404.



また、短期金利の動向においても、4月1日のEURIBORからみても1カ月以内の利上げはほぼ織り込んでいるし、夏ごろの追加利上げについても織り込み始めている。以下はEURIBORのイールドカーブ(出所:EURIBOR)。


EURIBOR 20110404.



追加利上げについてはユーロ圏のインフレの動向次第といえるが、原油など一次産品の高止まりが長期化すればそのような行動の可能性も十分にある。いずれにしても7日のトリシェ総裁の発言に注目が集まろう。


■日銀金融政策決定会合


3月11日に東日本大震災が発生し、金融市場に動揺が走る中で日銀金融政策決定会合が行われた。震災後日銀がとった政策の柱は、


・潤沢な資金供給
・資産買入基金の枠を増額


この2点であった。潤沢な資金供給に関しては震災発生直後から共担オペや買現先オペを通じて、金融市場に潤沢な資金供給を行い、金融システムの安定をはかった。一部日銀から資金を取ることができない外銀中心に円資金不足から円買いのニーズが強まり、ドル円は史上最安値を更新したものの、協調介入の結果や、染み出し効果が徐々に現れてきたことから、短期金融市場の動向は落ち着いてきている。その間大規模な流動性供給を行い、当座預金残高は1日時点で40兆8400億円となっている。日銀当座預金の残高推移(出所:Bloomberg)。


日銀当座預金 20110404.


・日銀資産買入基金の推移(出所:BOJ)


日銀買入基金 20110404.



また、この地震の影響が信用市場に及んで、企業の資金調達が円滑に進まないことを防ぐため、買入基金において社債・CPを中心に枠を増額した。福島第1原発事故を起こして東京電力債こそスプレッドがワイド二ングしているものの、その他の社債に関しては落ち着きを取り戻しており、十分とはいえないもののクレジット市場もやや安定化しつつある。以下はクレジットデリバティブの指標であるiTraxx Japanの推移(出所:TFX)。


iTraxxJ3M 20110404


このことは日銀がラストリスクテイカーとして信用市場の秩序維持に努める姿勢をみせていることも信頼感につながったと見ることも出来る。しかし、東京電力は電力債のベンチマークであり、社債市場のキーとなる発行体であるため、今後の政治な思惑や動向(例えば国の電力事業者を巡る政策や東電の国有化論議の再燃など)によっては信用市場全体が混乱する懸念も残されており、今回の会合では買入基金の増額は見送られる方針だろうが、さらなる信用緩和が求められた場合には基金の増額もありうる。また、ベースとなる国債の金利もやや上昇傾向にあり、これも民間の資金調達を阻害する要因として意識されるが、現状は日銀国債直接引き受けを行うべきという一部意見が与党から出されており、この点でマネタイゼーションへの懸念が抱かれかねないことから、基金の国債買入枠増額についてもナーバスにならざるを得ないものと思われる。従って、4月の2回の会合で決められる優先度としては、


(1)震災復興等の資金貸出しスキーム(新成長戦略に基づく成長基盤強化を支援するための資金供給の応用)
(2)包括緩和の拡大・リスクプレミアムに配慮して社債・CPなどの買入を増額する
(3)同・国債買入の増額



このようなものと考えられる。また、4日に震災後に再集計した日銀短観が示され、業況判断DIの相当な落ち込みが懸念されるが、このような中での現状の景気判断についても注目が集まろう。


■バーナンキ議長講演


4日にバーナンキ議長の講演が行われる。現状、インフレ懸念からタカ派のボードメンバー中心に早期の出口論が出されている中で、バーナンキ議長の今後の政策の動向についての認識に注目が集まろう。現状Fed内部でもタカ派とハト派の意見集約が難しい状態となっている。タカ派メンバーがインフレや景気回復を論拠に早期の出口戦略論を求める中、ハト派のメンバーであるNY連銀のダドリー総裁などは異を唱える格好となっている。以下は1日に行われたダドリー総裁の会見内容(NYFed "The Road to Recovery: Puerto Rico and the Mainland"より)。


I am pleased to say that the economic outlook for the mainland has improved in the past six months. Despite this, we are still very far away from achieving our dual mandate of maximum sustainable employment and price stability.

米国本土経済のアウトルックはこの6カ月で改善していることについて喜ばしいことである。しかしながら、最大雇用と物価の安定という我々のデュアル・マンデートに到達するにはまだ遠い道のりである。



(雇用は改善しているが)


Although there is still uncertainty over the timing and speed of the labor market recovery, I am hopeful that job growth will increase more rapidly in the coming months. We would welcome this. A substantial pickup is sorely needed. Even if we were to generate growth of 300,000 jobs per month, we would still likely have considerable slack in the labor market at the end of 2012.

しかしながら、労働市場の拡大のタイミングやスピードについては未だに不確定であり、今後数カ月で労働市場の伸びがより速く拡大することを望んでいる。実質的に上向きになるのは痛いほど必要なことである。1カ月あたり30万人の雇用の創出を生み出したとしても、我々は2012年の終わりまで労働市場には非常に大きなスラック(緩み)がある可能性がある。




としており、雇用の改善については現状においてかなり物足りない認識を示している。さらに住宅市場や地方政府の財政危機など懸念する材料も多いとしており、現状の金融政策を維持していく意向を示し、早期の出口戦略を求めるタカ派メンバーを牽制するものとなっている。バーナンキ議長自身はハト派であり、ダドリー総裁の見解に同調するものとみられるが、議長職であるため、ややタカ派メンバーにも配慮した形のスピーチになる可能性もある。注目ポイントとしてはインフレに対する認識、雇用と景気に対する認識、6月で終了するQE2後の政策の方向性、出口戦略への言及などが焦点となろう。


また、5日には3月のFOMC議事録が公開されるので、インフレ注視というスタンスに至った経緯や日本の震災の影響に対する米国経済への影響に関する言及が注目される。


■米国マクロ指標


最後に今週の米国では以下のようなマクロ指標が発表される。以下はBloomberg Surverより。


4/5 3月ISM非製造業景気指数 59.5
4/7 新規失業保険申請件数 385K
4/7 2月消費者信用残高 +4.8bln(USD)
4/8 2月卸売在庫 +1.0%(MoM)


このようなものとなっており、5日発表のISM非製造業景気指数が焦点となっていくのだろう。また自動車メーカーなどが減産を行っている動きが見られることから、新規失業保険申請件数の上振れには注意する必要もあろう。



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