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米国金利上昇~3つの要因 

先週は世界的に、特に先進国市場の債券市場で債券が売られる展開となり、中長期金利が大きく上昇する展開(ベア・スティープ)となった。米国債のイールドカーブは、2月29日時点と比較すると以下のようになっている。


UST 20120320


このような形となり、中期ゾーンのイールドが大きく上昇する展開となった。この背景にはいくつかあるが、主には(1)フライトゥクオリティの巻戻し、(2)Fedの時間軸の前倒し懸念、(3)期待インフレ率の上昇といったものがあるように思われる。(1)のフライトゥクオリティの巻戻しとは、昨年の夏場以降欧州のソブリンリスクへの懸念から逃避先として米国債が選好された。いわゆる質への逃避先としての色彩が色濃く反映された格好となっていた。しかし、ECBによる2度の3年物LTROの結果、欧州金融市場の流動性が次第に回復し、イタリアやスペインのソブリン債の利回りが大きく低下することとなった。このことからフライトゥクオリティとしての米国債の需要が足元で大きく減少してきている。


次にFedの時間軸の前倒し懸念について、現在Fedは2014年終盤まで異例なほどの低金利政策となることを予測している。このことから市場では2014年の終わりにかけて政策金利を低い水準に据え置くのではないかとの予測から、中期ゾーンのイールドが低下し、それがさらに長めのゾーンにまで波及してきている。しかし、2月初旬に発表された雇用統計では、失業率が8.3%に改善するなどしており、Fedが1月に示した失業率の予測(2012年第4四半期は8.2-8.5%程度と予測)よりも速いピッチで失業率が改善してきている。3月に発表された2月の雇用統計においても、非農業部門雇用者数は22.7万人増となっており、ここ数カ月でコンスタントに20万人以上雇用が増加している。このようなことから失業率は年内8%を割る可能性もある。そして3月のFOMCにおいても労働市場の基調について、


Labor market conditions have improved further; the unemployment rate has declined notably in recent months but remains elevated.

労働市場の状況はさらに改善し、ここ数カ月で失業率も著しく低下しているが、失業率は依然として高止まりして推移している。



このような表現となり、さらにこれまでは、

anticipates that the unemployment rate will decline only gradually toward levels that the Committee judges to be consistent with its dual mandate.

失業率は委員会が判断したデュアルマンデートと一致する水準に向けて徐々にしか低下していかないと予想



という表現から、否定的な意味となる"only"が削除され、

anticipates that the unemployment rate will decline gradually toward levels that the Committee judges to be consistent with its dual mandate

失業率はデュアルマンデートと一致する水準に向けて徐々に低下していくと予測



とし、失業率が低下していくペースについて従来よりも上方修正してきている。これにより4月にFedは経済見通しを公表するが、おそらく2012年第4四半期及び2013年第4四半期の失業率予想を上方修正してくるのではないかという見方が強まっている。そのため、インフレ率が現状の水準であるならば、失業率の低下ペースの速まりはFedの景気認識を大きく上方修正させることとなり、FOMC参加者の金融引き締めに転じる望ましい時期についても前倒しされるのではないか、という市場の予測が強まっている。従って、2014年後半よりも前に金利が引き上げられる見込みであれば、これまでの市場の金利予測も前倒しせざるを得ず、中期ゾーン中心に金利上昇圧力が掛かっているとみることも出来よう


期待インフレ率の上昇も恐らく長期金利上昇の背景にあるものと考えられる。昨年の初旬に「アラブの春」により原油価格が高騰し、さらに東日本大震災による供給障害もインフレ期待を後押しした。その後そういった一時的な要因が剥落し、期待インフレ率も落ち着き、インフレ連動債と普通債の差から求められる米国10年ブレークイーブンインフレ率(BEI)は2%に接近した水準であった。しかし、1月以降、イラン問題などを契機に再び原油価格が上昇し、また欧州経済が大きな落ち込みにはならないという期待、さらに米国経済が予想以上に堅調であるとの見方から3月16日には、10年BEIは2.4%に上昇してきている。このことからインフレ耐性にはあまり強くない資産である債券が売られるのも自然な流れだろうと思われる。以下は10年BEIの推移である。


BEI 20120320


米国債券市場における注目点は4月のFed経済見通しにおける失業率見通し、インフレ見通し、金利見通しである。失業率見通しは上方修正される可能性が高くなっている他、短期的なインフレ見通しも世界的なコモディティ価格の上昇や、労働コストも上昇していることから、上方修正される可能性がある。但し、中期的にはインフレのゴールである2%を下回って推移するものとみられることから、インフレに対する基調は変わらないと思われる。一方失業率見通しは上記のように上方修正の余地が大きい。このことからテイラールールなどを使えば、数人のFOMC参加者による金利パスは前倒しされていくものと考えられる。しかし、現状の景気回復が「偽りの夜明け」であるものとみられることから、中長期ゾーンの金利上昇はFedにとって好ましい事態とは必ずしも言えない。特にベンチマークの金利が上昇することによりモーゲージ金利が上昇し、住宅市場にダメージを与える可能性もある。このため、特にフォワードガイダンスの取り扱いは一層難しくなっていくことが予測される。


このエントリは、メールマガジン金融市場Watch Weblog Plus #31 2011/3/19-3/23から一部抜粋し、一部加筆したものです。


English Version is Here: US Treasury, What happened?


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