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年末のマネーフロー~「寅は千里を」どこに向かって「走る」のか? 

今日の東京株式市場は上昇した。年末らしい相場付きであるとすれば無論そのような感じがする。いわゆる「掉尾の一振」的な動きとなっている。上海の下落お構いなしに「引けピン」を演じてしまうのだから地合が一気にホットになってきている。NT倍率も10.49倍と歴史的高水準となっているが、11月までの相場のようにN型値嵩株の特定の銘柄が大きく買われてきたのではなく、ハイテク関連が動意付いており、半面でTOPIX系はTOPIXやMSCIリバランスの影響というテクニカル要因もあるのだろう。従ってこの相場のNT倍率の拡大は決して不健全なものとはいえないのではなかろうか。ドル円が素直に上昇すれば東京株式市場も買われやすいという構図があるようだ。もちろん、昨日から今日にかけてのドル円の動きは昨日のワールド・ビジネス・サテライト(WBS)での白川日銀総裁の発言を受けての部分が大きい。個人的にも昨日の23時から白川総裁の発言とドル円相場をデュアルモニターで眺めていたが(Twitter12月21日分参照)、やはり以下の文言が大きかった(Bloomberg記事参照)。


「現在の実質ゼロ金利を粘り強く続け、経済全体の需給バランスの改善を図る」とともに、景気と物価の悪循環であるデフレスパイラルを防ぐために「迅速かつ果敢に対応する態勢を常に整えている」




市場では「迅速かつ果敢に対応する態勢」という文言から、今後の緩和策に対する期待がさらに高まったことを意味している。それを受けての本日の本邦金融市場では、円債先物こそ株先買い/債先売りのペアトレーディングから下げ、現物債の利回りはスティープニングの形状となっているが、1年以内のターム物金利のイールドは低下基調になっていた。さらに外為市場では一気に91円台乗せを果たしている。日銀が12月1日に臨時会合で新オペ(「広い意味での量的緩和」)の導入を決めて以降、ドル円はきれいな下値切り上げのチャートを描いている。


USDJPY


ドル円に関してはこれまでも何度か指摘しているが、やはり出口までの距離差が意識されているところだろう。つまり日銀はFedに比べて周回遅れのスタンスを取っている。日米ともに政策金利がゼロである以上、着目される金利差要因は時間軸だけである。昨日の白川総裁の発言で時間軸政策についてもはっきり述べられており、(CPIが「理解」のレンジまで浮上するまで)実質ゼロ金利を粘り強く続け、デフレスパイラルを防ぐには流動性を潤沢に供給するような趣旨で語っている。時間軸のターゲットは米国は雇用であり、日本はCPI(名目GDP)である。


ここからは、年末の相場の傾向を切り口に、来年の相場の話を続けたい。


■「寅は千里を」どこに向かって「走る」か?


来年は寅年である。格言に「寅は千里を走る」とある。ではどこに向かって走っていくのだろうか?この視点で物事を考えなくてはならない。2009年はリスク志向の相場だった。しかし、ドバイ・ショックを境にマーケットの色彩は大きく変わっている。まず、ドバイ・ショック前と後を境として終値ベースでの20本分のドルインデックスとSP500の相関係数は以下のとおりとなった。


ドバイ・ショック前過去20本の相関係数R、LOG10処理後

 DollarIndex(LOG10)SP500(LOG10)
DollarIndex(LOG10)1
SP500(LOG10)-0.9364601171

 

ドバイ・ショック以後20本の相関係数R、LOG10処理後

 SP500(LOG10)DollarIndex(LOG10)
SP500(LOG10)1
DollarIndex(LOG10)0.1549915391




実はリスクアペタイトが高まる際によくいわれていた構図、すなわち「ドル安・リスクアセット選好」がドバイ・ショックを受けて見事に崩れた。これについては12月21日のBloombergのNYサマリーにも記述があり、CFD グローバルマクロ投資戦略で指摘されている通りである。これが意味するところはマネーフローが変わっているということだ。ドバイ・ショック以前はドルキャリーによって商品や高金利通貨などリスクアセットを選好してきたが、ここに来てドル回帰及び米国アセット選好を強めてきているということだろう。ドル回帰に関してはいくつかの要因があるが、整理すると以下のとおりである。


・ドバイ・ショック以降高リスクアセット選好の流れが止まった
・雇用統計など一連の米経済指標の強さ、あるいはFedの出口戦略の動きから米国資産を見直す動き


この2点である。すなわち「安全なドル」と「強いドル」の両方が意識されているということだ。「安全なドル」に関してはドバイ・ショックがPIIGSリスクに火種が拡大していく中、とてもではないがユーロは持てないし、あるいは騰がりすぎたブラジルなどの新興国アセットからドルに回帰していく動きがある。無論、この流れには欧州など金融機関の年末の決算に向けてユーロダラー市場がタイトになっている(=決済通貨としてのドル)背景がある。「強いドル」とは、昨日も書いたように出口への距離が主要国の中で最も近いことでもあるし、2010年のOECD Economic Outlookで示された米国の相対的な強さがある。OECD Economic Outlookの11月号に依れば、米国については、OECD加盟30カ国中2010年のGDPの伸び率は上から数えて4番目である。だからこそNY株高ドル高が並走していることもうなずける。


来年の相場を俯瞰した時に、考えなければならない需給要因としては、2010年は10兆ドル規模の欧州金融機関から旧東欧諸国を含む欧州国々への融資貸出資金額の約30%以上が借り換え期限を迎えるという観測もあるようだ(宮地鉄工さん指摘)。そう考えていくとドルファンディングのニーズはますます高くなっていくことから、年明けもドル需給がタイト化していく可能性は十分ありうる。さらに昨日のエントリでも少し触れたが、欧州は場合によってはさらなる金融緩和が求められる可能性があるということも留意する必要がある。先程のOECD Economic Outlookからすれば2010年もマイナス成長と予想されているのはアイルランド、アイスランド、ハンガリー、ギリシャ、スペインの5カ国であり、いずれもユーロ圏諸国である。そのように考えていくとユーロ圏は相対的にアゲンストとなる。つまり、個人的な考えとして、ユーロ含む欧州通貨が積極的に選好されていく可能性は少ないのではないか、とも思われる(ノルウェークローネのような例外はある)。


そういう切り口でいろいろ深く考えてみるとよいかもしれない。上記は「寅は千里を」どこに向かって「走る」のか?という一つの(あくまでも)個人的な着眼点である。


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