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Fed Matrix 2010 

今日の東京株式市場は3日続伸、年初負けなしの展開が続いている。本日の相場に関してはリバランスの動きが活発化し、金融株にマネーが入っている形になっており、このあたりは、Marc Faber氏(Murray Hill Journal 12月21日エントリ参照)が全力買いしているのではないか?と勘繰ったりする、というのは冗談にしても、一応三井住友FGが公募増資を行うこととしたことから(適時開示はこちら参照)、懸念材料の一つは消えた。もうひとつのメガバンクに関しても時間の問題だろう。市場での予測額が大きいため、株主割当増資との可能性も浮上しているようだが、いずれにせよエクイティ・ファイナンスが求められる。そういったことから材料出尽くし感が強く、これまで出遅れていた銀行株にリバランスの買いが入ったという感じなのだろう。円安傾向もやや一服感がある中で、とりあえず円安効果が期待出来る銘柄から出遅れ銘柄に買いが入るという意味では循環物色が効いた感じなのだろうか。


円債市場は上値が重い展開となった。10年債入札はテールが5銭となり、無難なものとなったが、アク抜けという感じではなかった。やはり財政に関するリスクが意識されていることもあるのだが、買い疲れ感というものもあるのだろう。株も堅調という流れの中でまだJGBは選好しづらいような感じでもある。


本日はFedを巡るマトリックスについて、少し整理をしておく。1月3日にバーナンキ議長が講演で、"Monetary Policy and the Housing Bubble"という講演で、バブル抑制のために、必要とされているのは、


That conclusion suggests that the best response to the housing bubble would have been regulatory, not monetary.



と述べており、すなわちバブルは金融政策ではなく銀行規制によって抑止すべきという論調を述べている。これに対して5日に政策金利の決定式である「テーラー・ルール」を提唱したスタンフォード大学のテーラー教授は、以下のように批判している(Bloomberg記事参照)。


The evidence is overwhelming that those low interest rates were not only unusually low but they logically were a factor in the housing boom and therefore ultimately the bust.



すなわち、この「低金利が異例の低水準だったばかりでなく、論理的に住宅バブルと究極的にはその崩壊の要因だったという抗し難い証拠がある」と述べていて、バーナンキ議長に対して反論をしている。これに関しては今年の米国における金融政策決定に係わる部分で論争となっていくことと思われる。昨日のエントリで、前回のリセッションからの立ち直り時期と今回の新興国バブルの局面において類似する点は「過剰流動性」であることを指摘したが、この過剰流動性をどのようにして蛇口の栓をヒネるかという議論が今後高まっていくのではないかと思われる。すなわち、バブル抑制は、


金融政策(monetary)によって求めるべきであるのか?それとも銀行規制(regulatory)によって求めるべきなのか?


ということである。金融政策で解決を図ろうとした場合には当然のことながら利上げも視野に入る。その前に現状の信用緩和も打ち切らなくてはならない。しかし、プリンストン大学のクルーグマン教授が「米連邦準備制度理事会(Fed)が3月に計画している1兆2500億ドルの住宅ローン担保証券と1750億ドルの機関債購入の終了が住宅ローン金利の上昇を招き、住宅の販売減少と価格下落につながる」(Bloomberg記事参照)と述べたことから、MBS買い取り延長論が一気に噴出している。現状FF金利先物は2010年8-9月25bpの利上げを織り込み、年内は1%程度まで引き上げられることを織り込んでいるが、実際の政策運営として利上げまでの道のりは結構遠いものと思われる。従って、現状の過剰流動性の蛇口を金融政策で締めるというのはそれなりに時間がかかるものと思われる(とはいえ、個人的にはモーゲージ金利の上昇は長期ゾーンのUSTイールド上昇によってもたらされる可能性があり、買い取りを延長してもあまり意味はないのだろうが)。


一方で銀行規制の問題はどうなのだろうか?バーナンキ議長に続いてカンザスシティ連銀のホーニグ総裁も支持するような発言(ロイター記事参照)を行っている。しかし、足元で米国の銀行貸出は減り続けている(Finance Companies 出所:Fed、前年比)。


finance companies



このような状況で金融規制をおけば、プロシクリカリティの論議(12月16日エントリ参照)が出てくる。米国はまだこの点においてはマシな感じもするが、やはり貸出が増加しないうちに安易な金融規制を掛けることは経済にとってダメージが大きい。従って、過剰流動性を防ぐ目的として金融規制を掛けるにしてもプロシクリカリティに関して有効な答えが見いだせないうちは、この議論を突っぱねることはなかなか厳しいような感じもする。


そしてこの背景にあるものとは、議会とFedとの軋轢がある。現状、議会ではバーナンキ議長の再任について、上院本会議で最終的な採決を行う予定であるが、委員会でも反対票が多く、非常にFedに対する風当たりが強くなっている。この点は金融政策から政治という話に持っていかなければならないので、論議は複雑になるのでここでは割愛させていただく。いずれにせよ米国においても出口論に係わる議論はこれから激しさを増していくだろうと思われ、それはFed内部だけでなく、議会や政府など外野を巻き込む可能性は大いに考慮したい。


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